![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/istock_500907542_960x537.jpg\")
<\/figure>\n\n\n\nPontos chave<\/strong><\/p>\n\n\n\n Boom, o qu\u00ea?<\/strong><\/p>\n\n\n\n A quest\u00e3o \u00e0 medida que avan\u00e7amos para a segunda metade do ano \u00e9 se estamos enfrentando um cen\u00e1rio de boom duradouro (tamb\u00e9m conhecido como um novo \u201cloucura dos anos 20\u201d), um cen\u00e1rio de expans\u00e3o e retra\u00e7\u00e3o. Nesse ponto, inclino-me para o cen\u00e1rio de expans\u00e3o e liquida\u00e7\u00e3o; em parte porque podemos estar enfrentando outro pico na taxa de crescimento tanto da economia quanto dos ganhos corporativos (distinto do pico de crescimento). No ano passado, nesta \u00e9poca, est\u00e1vamos no meio do segundo trimestre de 2020, quando o PIB se contraiu em -31,4 (taxa anualizada trimestre a trimestre). Isso foi seguido por uma recupera\u00e7\u00e3o inicial impressionante de + 33,4% no terceiro trimestre; com o quarto trimestre chegando a um mais morno + 4,3%.<\/p>\n\n\n\n O primeiro trimestre deste ano viu um crescimento de + 6,4%, com o segundo trimestre esperado para saltar para + 9,4% com a economia totalmente aberta. O acompanhamento das estimativas dos economistas pela Bloomberg sugere que isso ser\u00e1 seguido por taxas de crescimento continuamente decrescentes, mas ainda positivas, nos dois trimestres subsequentes (+ 6,8% e + 4,8%, respectivamente). Na verdade, ap\u00f3s algumas leituras epicamente fortes, os dados econ\u00f4micos mais recentes foram misturados a mais fracos; incluindo leituras piores do que o esperado para renda pessoal, vendas de casas novas e pendentes, bens dur\u00e1veis, confian\u00e7a do consumidor e o \u00cdndice de Atividade Nacional do Fed de Chicago.<\/p>\n\n\n\n Como voc\u00ea pode ver abaixo, o Citi Economic Surprise Index – que mede como os dados econ\u00f4micos est\u00e3o chegando em rela\u00e7\u00e3o \u00e0s expectativas – caiu significativamente em rela\u00e7\u00e3o ao seu pico em julho passado. A tabela a seguir mostra que, conforme o \u00edndice desceu historicamente, o mesmo aconteceu com os retornos anualizados para o S&P 500.<\/p>\n\n\n\n Surpresa?<\/strong><\/p>\n\n\n\n Dreno de liquidez?<\/strong> Crescimento M2 saindo da fervura<\/strong><\/p>\n\n\n\n Al\u00e9m disso, o crescimento real do M2 agora \u00e9 superado pelo crescimento da produ\u00e7\u00e3o industrial, o que significa que houve um crescimento de liquidez negativo no ano passado. Por falar em liquidez, esperamos que o Fed comece a telegrafar o primeiro passo para normalizar a pol\u00edtica monet\u00e1ria; talvez logo na reuni\u00e3o de meados de junho do Federal Open Market Committee (FOMC). Incluindo a recente divulga\u00e7\u00e3o das atas da reuni\u00e3o de abril do FOMC, e por v\u00e1rios funcion\u00e1rios do Fed desde ent\u00e3o, as discuss\u00f5es est\u00e3o em andamento sobre quando come\u00e7ar a reduzir o balan\u00e7o do Fed. Seu ritmo atual de compras de US $ 120 bilh\u00f5es por m\u00eas de t\u00edtulos do Tesouro e t\u00edtulos lastreados em hipotecas (MBS) provavelmente ser\u00e1 reduzido de forma constante, mas gradual, dado o risco associado a seu enorme balan\u00e7o de US $ 7 trilh\u00f5es. Como foi o caso em 2013, quando o Fed anunciou uma redu\u00e7\u00e3o no balan\u00e7o patrimonial e as a\u00e7\u00f5es tiveram um \u201cataque de raiva\u201d, o mercado poderia estar em risco de uma acelera\u00e7\u00e3o da volatilidade.<\/p>\n\n\n\n Mercado de trabalho, infla\u00e7\u00e3o e fun\u00e7\u00e3o de rea\u00e7\u00e3o do Fed Aumento dos planos de contrata\u00e7\u00e3o para pequenas empresas<\/strong><\/p>\n\n\n\n Apesar do fraco relat\u00f3rio de empregos de abril (escrito antes do relat\u00f3rio de maio), a pesquisa do NFIB – bem como outros indicadores importantes do mercado de trabalho, como vagas de emprego – apontam para uma retomada do crescimento do emprego. As folhas de pagamento ainda est\u00e3o mais de 8 milh\u00f5es t\u00edmidas dos n\u00edveis pr\u00e9-pand\u00eamicos; uma lacuna que dificilmente ser\u00e1 fechada este ano, a menos que vejamos uma s\u00e9rie de ganhos de mais de um milh\u00e3o de sal\u00e1rios. Postulamos que, embora haja amplas press\u00f5es ascendentes de curto prazo sobre a infla\u00e7\u00e3o; na aus\u00eancia de uma redu\u00e7\u00e3o significativa na folga do mercado de trabalho e de um aumento sustent\u00e1vel no crescimento dos sal\u00e1rios, \u00e9 improv\u00e1vel que a infla\u00e7\u00e3o se transforme em uma vers\u00e3o em espiral de pre\u00e7os \/ sal\u00e1rios sist\u00eamica do estilo dos anos 1970. [https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/content\/is-1970s-style-inflation-coming-back]<\/p>\n\n\n\n Para descartar isso, precisamos ficar de olho nos dados salariais; mas alertaria contra o uso da m\u00e9trica de ganhos m\u00e9dios por hora (AHE) padr\u00e3o, pois ela pode ser fortemente distorcida por mudan\u00e7as no n\u00edvel de sal\u00e1rios, como voc\u00ea pode ver abaixo. Quando empregos com sal\u00e1rios mais baixos foram perdidos em massa no ano passado, isso gerou um vi\u00e9s para cima na m\u00e9dia, e o oposto est\u00e1 acontecendo agora. \u00c9 assim que funciona a matem\u00e1tica de uma m\u00e9dia simples. \u00c9 por isso que preferimos outras m\u00e9tricas; notadamente o \u00edndice de custos do emprego (ICE), tamb\u00e9m mostrado abaixo, que por enquanto permanece moderado.<\/p>\n\n\n\n Volatilidade salarial alimentada por pandemia<\/strong><\/p>\n\n\n\n Conforme mencionado, h\u00e1 amplas press\u00f5es de alta sobre a infla\u00e7\u00e3o, pelo menos no curto prazo; incluindo efeitos de base (compara\u00e7\u00f5es ano a ano com o decl\u00ednio da infla\u00e7\u00e3o relacionado \u00e0 pandemia do ano passado) e interrup\u00e7\u00f5es na cadeia de abastecimento juntamente com o aumento da demanda. Os custos das mat\u00e9rias-primas para as empresas dispararam; e, como tal, o spread entre o \u00edndice de pre\u00e7os ao consumidor (IPC) e o \u00edndice de pre\u00e7os ao produtor (IPP) \u00e9 historicamente amplo; como voc\u00ea pode ver abaixo. Na verdade, \u00e9 o mais negativo desde 1974. Como voc\u00ea pode ver na tabela a seguir, quando o spread foi negativo historicamente, os retornos do mercado de a\u00e7\u00f5es foram mais fracos; no entanto, \u00e0 medida que o spread diminuiu e voltou para territ\u00f3rio positivo, as a\u00e7\u00f5es tiveram um desempenho melhor.<\/p>\n\n\n\n Distribui\u00e7\u00e3o quase recorde entre o IPC e o PPI<\/strong><\/p>\n\n\n\n Outro diferencial que corrobora os dados acima \u00e9 entre os novos pedidos e os pre\u00e7os pagos componentes do \u00edndice do Institute for Supply Management Manufacturing (ISM-M). A \u00faltima vers\u00e3o dos dados ISM-M manteve o spread em territ\u00f3rio profundamente negativo (-21%), que \u00e9 um pouco acima da leitura do m\u00eas anterior de -25% (o menor desde agosto de 2008). De acordo com a SentimenTrader, quando o spread estava abaixo de -25% historicamente (dados de 1948), o S&P tinha um retorno anualizado m\u00e9dio de -6%. Estaremos em busca de um estreitamento desses spreads, que pode ser auxiliado pela retra\u00e7\u00e3o nos pre\u00e7os de algumas commodities; mas tamb\u00e9m exigir\u00e1 algum al\u00edvio nas interrup\u00e7\u00f5es da cadeia de suprimentos, que podem persistir.<\/p>\n\n\n\n Queda do rendimento dos ganhos reais<\/strong> O rendimento dos ganhos reais fica negativo<\/strong><\/p>\n\n\n\n Houve cinco ocorr\u00eancias anteriores de rendimentos reais de ganhos do S&P 500 tornando-se negativos pela primeira vez em pelo menos tr\u00eas anos: agosto de 1973, janeiro de 1980, agosto de 1987, mar\u00e7o de 2000 e julho de 2008. Com exce\u00e7\u00e3o da ocorr\u00eancia de 1980, cada uma foi seguido por retornos fracos do mercado de a\u00e7\u00f5es ao longo dos seis a 12 meses subsequentes. De acordo com os dados da SentimenTrader, tr\u00eas meses ap\u00f3s cada uma dessas ocorr\u00eancias (usando dados de final de m\u00eas), o S&P 500 ca\u00eda todas as vezes; com uma varia\u00e7\u00e3o de -3% em 2000, a -30% em 1987, gra\u00e7as \u00e0 quebra do mercado naquele outubro.<\/p>\n\n\n\n Lucro em chamas<\/strong> Em ess\u00eancia, a economia dos EUA e os ganhos corporativos passaram de um colapso semelhante ao da depress\u00e3o para um boom semelhante ao da guerra no espa\u00e7o de um ano. As empresas reduziram as opera\u00e7\u00f5es at\u00e9 os ossos em meio \u00e0 fase inicial da pandemia; ent\u00e3o, gra\u00e7as ao est\u00edmulo monet\u00e1rio \/ fiscal que quebrou recordes, a economia rapidamente encontrou seu equil\u00edbrio. O estudo abaixo do The Leuthold Group analisou todas as recess\u00f5es no per\u00edodo p\u00f3s-Segunda Guerra Mundial e examinou a recupera\u00e7\u00e3o dos lucros um ano ap\u00f3s cada recess\u00e3o, em compara\u00e7\u00e3o com o pico de lucro da expans\u00e3o anterior. Com base no consenso de lucro por a\u00e7\u00e3o (EPS) S&P 500 da Bloomberg para 2021 de $ 185 (o que pode ser muito baixo, dado que o crescimento do primeiro trimestre veio a uma taxa de execu\u00e7\u00e3o anualizada de mais de $ 200); at\u00e9 o final deste ano, os ganhos provavelmente estar\u00e3o mais de 20% acima do pico anterior.<\/p>\n\n\n\n Recupera\u00e7\u00e3o \u00e9pica de ganhos<\/strong><\/p>\n\n\n\n Portanto, embora a taxa de crescimento anual dos lucros deva atingir o pico no segundo trimestre, os lucros devem permanecer fortes durante o restante deste ano. \u00c9 claro que o mercado de a\u00e7\u00f5es tamb\u00e9m est\u00e1 subindo; mas com seu ritmo reduzindo o ritmo de crescimento dos lucros, o P \/ L futuro tem tend\u00eancia de queda, como voc\u00ea pode ver no gr\u00e1fico abaixo. Espero que os ganhos do mercado de a\u00e7\u00f5es continuem a ser menores do que os ganhos de lucro, o que significaria um recuo adicional no m\u00faltiplo do S&P. Dito isso, se a infla\u00e7\u00e3o continuar a acelerar, isso pode significar alguma press\u00e3o macro de baixa sobre segmentos m\u00faltiplos do mercado.<\/p>\n\n\n\n Fazendo Mais Levantamento Pesado do Mercado<\/strong><\/p>\n\n\n\n Resgate emocional<\/strong> Quero focar a aten\u00e7\u00e3o no sentimento por meio de duas m\u00e9tricas particularmente relevantes para o ambiente atual. O crescimento da margem da d\u00edvida dos investidores, com raz\u00e3o, recebeu muita aten\u00e7\u00e3o nos \u00faltimos trimestres. Como voc\u00ea pode ver nos gr\u00e1ficos abaixo, a margem geral da d\u00edvida (primeiro gr\u00e1fico) n\u00e3o est\u00e1 longe de US $ 1 trilh\u00e3o; com a taxa de mudan\u00e7a de 15 meses (segundo gr\u00e1fico) no ar rarefeito com base na hist\u00f3ria.<\/p>\n\n\n\n Margem da d\u00edvida sobe<\/strong><\/p>\n\n\n\n Nossos amigos da Ned Davis Research observaram os momentos em que a d\u00edvida de margem atingiu um pico e ent\u00e3o come\u00e7ou a cair – considerando-os “sinais de venda”. Seguindo esses sinais, os retornos subsequentes m\u00e9dios para o S&P 500 por per\u00edodos que variam de tr\u00eas a 18 meses desde 1970 estavam todos em territ\u00f3rio negativo – embora n\u00e3o em um grau significativo. Vou ficar de olho na margem da d\u00edvida – especialmente para um poss\u00edvel ponto de inflex\u00e3o neste ano. Por enquanto, n\u00e3o \u00e9 um indicador contr\u00e1rio; mas uma revers\u00e3o representaria um risco de mercado. Para fins de compara\u00e7\u00e3o, a tabela tamb\u00e9m destaca os retornos subsequentes m\u00e9dios ap\u00f3s \u201csinais de compra\u201d (quando a d\u00edvida de margem atingiu o limite e depois come\u00e7ou a subir), que tendeu a ser extraordinariamente forte.<\/p>\n\n\n\n Outra medida de sentimento em que fico de olho, que n\u00e3o est\u00e1 diretamente associada aos investidores, \u00e9 a confian\u00e7a do CEO. Conforme medido pelo The Conference Board, a confian\u00e7a do CEO est\u00e1 em um recorde, como voc\u00ea pode ver no gr\u00e1fico abaixo. Historicamente, isso tem funcionado como um indicador contr\u00e1rio, pois possivelmente sinaliza que o ambiente est\u00e1 \u201ct\u00e3o bom quanto poss\u00edvel\u201d, o que voc\u00ea pode ver na tabela a seguir.<\/p>\n\n\n\n A confian\u00e7a do CEO dispara<\/strong><\/p>\n\n\n\n Fatores a considerar<\/strong> Crescimento em 2020; Valor 2021<\/strong><\/p>\n\n\n\n A prop\u00f3sito, as a\u00e7\u00f5es que analisam bem os fatores de valor tradicionais tendem a ter um desempenho melhor do que aquelas que analisam bem os fatores de crescimento tradicionais em todos os 11 setores do S&P 500. Na verdade, a dissemina\u00e7\u00e3o do desempenho superior \u00e9 maior entre os tr\u00eas setores \u201cque mais crescem\u201d: Tecnologia, Servi\u00e7os de Comunica\u00e7\u00e3o e Consumidor Discricion\u00e1rio. Em outras palavras, \u00e9 pago para ser orientado para o valor (fator), mesmo quando se olha para os setores de crescimento tradicionais.<\/p>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_cesi_0.png?itok=pigcz3FF\")
<\/figure>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_cesi%20table_3.png?itok=8pe0x5sL\")
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Um fator contribuinte de dados econ\u00f4micos menos robustos \u00e9 provavelmente o enfraquecimento do impacto do est\u00edmulo fiscal gra\u00e7as aos cheques de est\u00edmulo direto no espelho retrovisor; e seguro-desemprego suplementar com vencimento no in\u00edcio de setembro (para os estados que optaram por n\u00e3o encerr\u00e1-lo antes). Embora o Federal Reserve ainda n\u00e3o tenha come\u00e7ado a colocar algumas de suas ferramentas de crise de volta na caixa de ferramentas, o impacto do decl\u00ednio do est\u00edmulo fiscal levou a uma revers\u00e3o no crescimento da oferta de moeda, como voc\u00ea pode ver abaixo. Nesse \u00ednterim, a velocidade do dinheiro – a taxa pela qual o dinheiro \u00e9 trocado na economia – permanece historicamente baixa. Este \u00e9 um dos motivos para esperar que o atual surto de infla\u00e7\u00e3o seja realmente transit\u00f3rio, o que continua a ser o mantra do Fed. [Para obter mais informa\u00e7\u00f5es sobre infla\u00e7\u00e3o, consulte https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/content\/world-inflation-transitory-or-more-nefarious]<\/p>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_m2%20money%20supply.png?itok=gRq6ii7u\")
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A chave para as perspectivas da economia em geral, assim como a pol\u00edtica do Fed e a infla\u00e7\u00e3o, s\u00e3o as condi\u00e7\u00f5es do mercado de trabalho. As pequenas empresas – que s\u00e3o as maiores criadoras l\u00edquidas de empregos nos EUA – t\u00eam planos de contrata\u00e7\u00e3o robustos, como voc\u00ea pode ver abaixo.<\/p>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_nfib%20hiring%20plans_2.png?itok=sYMVg-Gp\")
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<\/figure>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_cpi%20minus%20ppi_0.png?itok=QzMDt7zf\")
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O recente aumento da infla\u00e7\u00e3o afetou significativamente uma das poucas m\u00e9tricas de avalia\u00e7\u00e3o do mercado de a\u00e7\u00f5es que n\u00e3o estavam no campo caro. O rendimento real dos ganhos do S&P 500 \u00e9 o \u00edndice lucro \/ pre\u00e7o ajustado pela infla\u00e7\u00e3o (o inverso do \u00edndice P \/ L). Como voc\u00ea pode ver abaixo, agora \u00e9 negativo em um grau nunca visto desde o per\u00edodo de 1979-1980.<\/p>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_real%20earnings%20yield.png?itok=eZ1PBGp6\")
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No interesse de n\u00e3o ser uma Debbie Downer total no que diz respeito \u00e0s avalia\u00e7\u00f5es do mercado de a\u00e7\u00f5es, a not\u00edcia relativamente boa \u00e9 que o \u00edndice P \/ L tradicional tem ca\u00eddo gra\u00e7as \u00e0 r\u00e1pida acelera\u00e7\u00e3o do crescimento dos lucros desde a baixa do ano passado. O lucro do S&P 500 atingiu o m\u00ednimo no segundo trimestre do ano passado em -31%, seguido por -7% e + 4% no terceiro e quarto trimestres, respectivamente. O primeiro trimestre deste ano foi significativamente melhor do que as expectativas, com crescimento chegando a + 52% ano a ano. A expectativa de consenso para o segundo trimestre agora est\u00e1 em mais de + 62%; ap\u00f3s o que o crescimento dos lucros dever\u00e1 cair para + 24% no terceiro trimestre e + 16% no quarto trimestre.<\/p>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_leuthold%20eps%20recession.png?itok=kQrOG4L2\")
<\/figure>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_s%26p%20500%20pe%20v%20earnings.png?itok=GlaLKaQA\")
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Ao discutir a avalia\u00e7\u00e3o, costumo vincul\u00e1-la ao sentimento do investidor. Os investidores consideram a maioria das m\u00e9tricas de avalia\u00e7\u00e3o como fundamentais e quantitativas por natureza. No caso de um P \/ L tradicional, h\u00e1 um numerador e denominador quantific\u00e1veis. No entanto, a realidade \u00e9 que a avalia\u00e7\u00e3o \u00e9, em grande medida, um indicador de sentimento; ou talvez melhor, um indicador de sentimento. H\u00e1 ocasi\u00f5es (como no final da d\u00e9cada de 1990 e talvez hoje) em que os investidores est\u00e3o dispostos a pagar m\u00faltiplos elevados por certas a\u00e7\u00f5es; e outras vezes (como no in\u00edcio de 2009), quando os investidores n\u00e3o est\u00e3o dispostos a pagar at\u00e9 mesmo m\u00faltiplos historicamente baixos por a\u00e7\u00f5es.<\/p>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_margin%20debt%20level_0.png?itok=YDTsW3JR\")
<\/figure>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_margin%20debt%2015m%20change.png?itok=e_BU7J6V\")
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Este ano foi caracterizado por v\u00e1rias mudan\u00e7as na lideran\u00e7a. Conforme destacado nos gr\u00e1ficos abaixo; enquanto os fatores de crescimento dominaram o desempenho desde a baixa do mercado em mar\u00e7o de 2020 at\u00e9 o in\u00edcio de novembro do ano passado; este ano foi uma hist\u00f3ria diferente. Visto no segundo gr\u00e1fico de prazo mais curto, os fatores de valor tradicionais – como o rendimento do fluxo de caixa livre – bem como os lucros negativos (onde a \u201calavancagem\u201d \u00e9 maior quando o crescimento aumenta) superaram significativamente o fator de crescimento de longo prazo.<\/p>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_factors%202020.png?itok=O4wt8gOV\")
<\/figure>\n\n\n\n![\"\"\/](\"https:\/\/www.schwab.com\/resource-center\/insights\/sites\/g\/files\/eyrktu156\/files\/styles\/embedded_700\/public\/060121_factors%202021.png?itok=KhK6b3sQ\")
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