Hoje, gostaríamos de compartilhar um texto da Charles Schwab que aponta algumas expectativas para a economia dos EUA no segundo semestre. É esperado um pico de crescimento seguido de uma desaceleração dos ganhos, o que pode desencadear em uma certa instabilidade do mercado. Com isso, o rebalanceamento constante da carteira e a diversificação continuam se mostrando as melhores estratégias a serem adotadas independente do cenário, evitando perdas significantes e repentinas.
Boa leitura!
Perspectivas de meio do ano de 2021: ações e economia dos EUA
Pontos chave
- O segundo trimestre é provavelmente o pico da taxa de crescimento da economia e dos ganhos corporativos; com as surpresas econômicas positivas diminuindo.
- Por enquanto, a inflação parece “transitória”, mas a folga do mercado de trabalho é a chave para saber se ela se tornará mais persistente.
- O sentimento, incluindo dívida de margem e confiança do CEO, sugere algum risco de mercado contrário.
Boom, o quê?
A questão à medida que avançamos para a segunda metade do ano é se estamos enfrentando um cenário de boom duradouro (também conhecido como um novo “loucura dos anos 20”), um cenário de expansão e retração. Nesse ponto, inclino-me para o cenário de expansão e liquidação; em parte porque podemos estar enfrentando outro pico na taxa de crescimento tanto da economia quanto dos ganhos corporativos (distinto do pico de crescimento). No ano passado, nesta época, estávamos no meio do segundo trimestre de 2020, quando o PIB se contraiu em -31,4 (taxa anualizada trimestre a trimestre). Isso foi seguido por uma recuperação inicial impressionante de + 33,4% no terceiro trimestre; com o quarto trimestre chegando a um mais morno + 4,3%.
O primeiro trimestre deste ano viu um crescimento de + 6,4%, com o segundo trimestre esperado para saltar para + 9,4% com a economia totalmente aberta. O acompanhamento das estimativas dos economistas pela Bloomberg sugere que isso será seguido por taxas de crescimento continuamente decrescentes, mas ainda positivas, nos dois trimestres subsequentes (+ 6,8% e + 4,8%, respectivamente). Na verdade, após algumas leituras epicamente fortes, os dados econômicos mais recentes foram misturados a mais fracos; incluindo leituras piores do que o esperado para renda pessoal, vendas de casas novas e pendentes, bens duráveis, confiança do consumidor e o Índice de Atividade Nacional do Fed de Chicago.
Como você pode ver abaixo, o Citi Economic Surprise Index – que mede como os dados econômicos estão chegando em relação às expectativas – caiu significativamente em relação ao seu pico em julho passado. A tabela a seguir mostra que, conforme o índice desceu historicamente, o mesmo aconteceu com os retornos anualizados para o S&P 500.
Surpresa?
Dreno de liquidez?
Um fator contribuinte de dados econômicos menos robustos é provavelmente o enfraquecimento do impacto do estímulo fiscal graças aos cheques de estímulo direto no espelho retrovisor; e seguro-desemprego suplementar com vencimento no início de setembro (para os estados que optaram por não encerrá-lo antes). Embora o Federal Reserve ainda não tenha começado a colocar algumas de suas ferramentas de crise de volta na caixa de ferramentas, o impacto do declínio do estímulo fiscal levou a uma reversão no crescimento da oferta de moeda, como você pode ver abaixo. Nesse ínterim, a velocidade do dinheiro – a taxa pela qual o dinheiro é trocado na economia – permanece historicamente baixa. Este é um dos motivos para esperar que o atual surto de inflação seja realmente transitório, o que continua a ser o mantra do Fed. [Para obter mais informações sobre inflação, consulte https://www.schwab.com/resource-center/insights/content/world-inflation-transitory-or-more-nefarious]
Crescimento M2 saindo da fervura
Além disso, o crescimento real do M2 agora é superado pelo crescimento da produção industrial, o que significa que houve um crescimento de liquidez negativo no ano passado. Por falar em liquidez, esperamos que o Fed comece a telegrafar o primeiro passo para normalizar a política monetária; talvez logo na reunião de meados de junho do Federal Open Market Committee (FOMC). Incluindo a recente divulgação das atas da reunião de abril do FOMC, e por vários funcionários do Fed desde então, as discussões estão em andamento sobre quando começar a reduzir o balanço do Fed. Seu ritmo atual de compras de US $ 120 bilhões por mês de títulos do Tesouro e títulos lastreados em hipotecas (MBS) provavelmente será reduzido de forma constante, mas gradual, dado o risco associado a seu enorme balanço de US $ 7 trilhões. Como foi o caso em 2013, quando o Fed anunciou uma redução no balanço patrimonial e as ações tiveram um “ataque de raiva”, o mercado poderia estar em risco de uma aceleração da volatilidade.
Mercado de trabalho, inflação e função de reação do Fed
A chave para as perspectivas da economia em geral, assim como a política do Fed e a inflação, são as condições do mercado de trabalho. As pequenas empresas – que são as maiores criadoras líquidas de empregos nos EUA – têm planos de contratação robustos, como você pode ver abaixo.
Aumento dos planos de contratação para pequenas empresas
Apesar do fraco relatório de empregos de abril (escrito antes do relatório de maio), a pesquisa do NFIB – bem como outros indicadores importantes do mercado de trabalho, como vagas de emprego – apontam para uma retomada do crescimento do emprego. As folhas de pagamento ainda estão mais de 8 milhões tímidas dos níveis pré-pandêmicos; uma lacuna que dificilmente será fechada este ano, a menos que vejamos uma série de ganhos de mais de um milhão de salários. Postulamos que, embora haja amplas pressões ascendentes de curto prazo sobre a inflação; na ausência de uma redução significativa na folga do mercado de trabalho e de um aumento sustentável no crescimento dos salários, é improvável que a inflação se transforme em uma versão em espiral de preços / salários sistêmica do estilo dos anos 1970. [https://www.schwab.com/resource-center/insights/content/is-1970s-style-inflation-coming-back]
Para descartar isso, precisamos ficar de olho nos dados salariais; mas alertaria contra o uso da métrica de ganhos médios por hora (AHE) padrão, pois ela pode ser fortemente distorcida por mudanças no nível de salários, como você pode ver abaixo. Quando empregos com salários mais baixos foram perdidos em massa no ano passado, isso gerou um viés para cima na média, e o oposto está acontecendo agora. É assim que funciona a matemática de uma média simples. É por isso que preferimos outras métricas; notadamente o índice de custos do emprego (ICE), também mostrado abaixo, que por enquanto permanece moderado.
Volatilidade salarial alimentada por pandemia
Conforme mencionado, há amplas pressões de alta sobre a inflação, pelo menos no curto prazo; incluindo efeitos de base (comparações ano a ano com o declínio da inflação relacionado à pandemia do ano passado) e interrupções na cadeia de abastecimento juntamente com o aumento da demanda. Os custos das matérias-primas para as empresas dispararam; e, como tal, o spread entre o índice de preços ao consumidor (IPC) e o índice de preços ao produtor (IPP) é historicamente amplo; como você pode ver abaixo. Na verdade, é o mais negativo desde 1974. Como você pode ver na tabela a seguir, quando o spread foi negativo historicamente, os retornos do mercado de ações foram mais fracos; no entanto, à medida que o spread diminuiu e voltou para território positivo, as ações tiveram um desempenho melhor.
Distribuição quase recorde entre o IPC e o PPI
Outro diferencial que corrobora os dados acima é entre os novos pedidos e os preços pagos componentes do índice do Institute for Supply Management Manufacturing (ISM-M). A última versão dos dados ISM-M manteve o spread em território profundamente negativo (-21%), que é um pouco acima da leitura do mês anterior de -25% (o menor desde agosto de 2008). De acordo com a SentimenTrader, quando o spread estava abaixo de -25% historicamente (dados de 1948), o S&P tinha um retorno anualizado médio de -6%. Estaremos em busca de um estreitamento desses spreads, que pode ser auxiliado pela retração nos preços de algumas commodities; mas também exigirá algum alívio nas interrupções da cadeia de suprimentos, que podem persistir.
Queda do rendimento dos ganhos reais
O recente aumento da inflação afetou significativamente uma das poucas métricas de avaliação do mercado de ações que não estavam no campo caro. O rendimento real dos ganhos do S&P 500 é o índice lucro / preço ajustado pela inflação (o inverso do índice P / L). Como você pode ver abaixo, agora é negativo em um grau nunca visto desde o período de 1979-1980.
O rendimento dos ganhos reais fica negativo
Houve cinco ocorrências anteriores de rendimentos reais de ganhos do S&P 500 tornando-se negativos pela primeira vez em pelo menos três anos: agosto de 1973, janeiro de 1980, agosto de 1987, março de 2000 e julho de 2008. Com exceção da ocorrência de 1980, cada uma foi seguido por retornos fracos do mercado de ações ao longo dos seis a 12 meses subsequentes. De acordo com os dados da SentimenTrader, três meses após cada uma dessas ocorrências (usando dados de final de mês), o S&P 500 caía todas as vezes; com uma variação de -3% em 2000, a -30% em 1987, graças à quebra do mercado naquele outubro.
Lucro em chamas
No interesse de não ser uma Debbie Downer total no que diz respeito às avaliações do mercado de ações, a notícia relativamente boa é que o índice P / L tradicional tem caído graças à rápida aceleração do crescimento dos lucros desde a baixa do ano passado. O lucro do S&P 500 atingiu o mínimo no segundo trimestre do ano passado em -31%, seguido por -7% e + 4% no terceiro e quarto trimestres, respectivamente. O primeiro trimestre deste ano foi significativamente melhor do que as expectativas, com crescimento chegando a + 52% ano a ano. A expectativa de consenso para o segundo trimestre agora está em mais de + 62%; após o que o crescimento dos lucros deverá cair para + 24% no terceiro trimestre e + 16% no quarto trimestre.
Em essência, a economia dos EUA e os ganhos corporativos passaram de um colapso semelhante ao da depressão para um boom semelhante ao da guerra no espaço de um ano. As empresas reduziram as operações até os ossos em meio à fase inicial da pandemia; então, graças ao estímulo monetário / fiscal que quebrou recordes, a economia rapidamente encontrou seu equilíbrio. O estudo abaixo do The Leuthold Group analisou todas as recessões no período pós-Segunda Guerra Mundial e examinou a recuperação dos lucros um ano após cada recessão, em comparação com o pico de lucro da expansão anterior. Com base no consenso de lucro por ação (EPS) S&P 500 da Bloomberg para 2021 de $ 185 (o que pode ser muito baixo, dado que o crescimento do primeiro trimestre veio a uma taxa de execução anualizada de mais de $ 200); até o final deste ano, os ganhos provavelmente estarão mais de 20% acima do pico anterior.
Recuperação épica de ganhos
Portanto, embora a taxa de crescimento anual dos lucros deva atingir o pico no segundo trimestre, os lucros devem permanecer fortes durante o restante deste ano. É claro que o mercado de ações também está subindo; mas com seu ritmo reduzindo o ritmo de crescimento dos lucros, o P / L futuro tem tendência de queda, como você pode ver no gráfico abaixo. Espero que os ganhos do mercado de ações continuem a ser menores do que os ganhos de lucro, o que significaria um recuo adicional no múltiplo do S&P. Dito isso, se a inflação continuar a acelerar, isso pode significar alguma pressão macro de baixa sobre segmentos múltiplos do mercado.
Fazendo Mais Levantamento Pesado do Mercado
Resgate emocional
Ao discutir a avaliação, costumo vinculá-la ao sentimento do investidor. Os investidores consideram a maioria das métricas de avaliação como fundamentais e quantitativas por natureza. No caso de um P / L tradicional, há um numerador e denominador quantificáveis. No entanto, a realidade é que a avaliação é, em grande medida, um indicador de sentimento; ou talvez melhor, um indicador de sentimento. Há ocasiões (como no final da década de 1990 e talvez hoje) em que os investidores estão dispostos a pagar múltiplos elevados por certas ações; e outras vezes (como no início de 2009), quando os investidores não estão dispostos a pagar até mesmo múltiplos historicamente baixos por ações.
Quero focar a atenção no sentimento por meio de duas métricas particularmente relevantes para o ambiente atual. O crescimento da margem da dívida dos investidores, com razão, recebeu muita atenção nos últimos trimestres. Como você pode ver nos gráficos abaixo, a margem geral da dívida (primeiro gráfico) não está longe de US $ 1 trilhão; com a taxa de mudança de 15 meses (segundo gráfico) no ar rarefeito com base na história.
Margem da dívida sobe
Nossos amigos da Ned Davis Research observaram os momentos em que a dívida de margem atingiu um pico e então começou a cair – considerando-os “sinais de venda”. Seguindo esses sinais, os retornos subsequentes médios para o S&P 500 por períodos que variam de três a 18 meses desde 1970 estavam todos em território negativo – embora não em um grau significativo. Vou ficar de olho na margem da dívida – especialmente para um possível ponto de inflexão neste ano. Por enquanto, não é um indicador contrário; mas uma reversão representaria um risco de mercado. Para fins de comparação, a tabela também destaca os retornos subsequentes médios após “sinais de compra” (quando a dívida de margem atingiu o limite e depois começou a subir), que tendeu a ser extraordinariamente forte.
Outra medida de sentimento em que fico de olho, que não está diretamente associada aos investidores, é a confiança do CEO. Conforme medido pelo The Conference Board, a confiança do CEO está em um recorde, como você pode ver no gráfico abaixo. Historicamente, isso tem funcionado como um indicador contrário, pois possivelmente sinaliza que o ambiente está “tão bom quanto possível”, o que você pode ver na tabela a seguir.
A confiança do CEO dispara
Fatores a considerar
Este ano foi caracterizado por várias mudanças na liderança. Conforme destacado nos gráficos abaixo; enquanto os fatores de crescimento dominaram o desempenho desde a baixa do mercado em março de 2020 até o início de novembro do ano passado; este ano foi uma história diferente. Visto no segundo gráfico de prazo mais curto, os fatores de valor tradicionais – como o rendimento do fluxo de caixa livre – bem como os lucros negativos (onde a “alavancagem” é maior quando o crescimento aumenta) superaram significativamente o fator de crescimento de longo prazo.
Crescimento em 2020; Valor 2021
A propósito, as ações que analisam bem os fatores de valor tradicionais tendem a ter um desempenho melhor do que aquelas que analisam bem os fatores de crescimento tradicionais em todos os 11 setores do S&P 500. Na verdade, a disseminação do desempenho superior é maior entre os três setores “que mais crescem”: Tecnologia, Serviços de Comunicação e Consumidor Discricionário. Em outras palavras, é pago para ser orientado para o valor (fator), mesmo quando se olha para os setores de crescimento tradicionais.
Em suma
Olhando para o segundo semestre de 2021, acreditamos que haja alguns riscos de mercado notáveis associados à combinação de taxas de pico de crescimento econômico / lucro, inflação mais alta, política do Fed e algumas condições de sentimento esticadas. Especificamente para a política do Fed, o Fed tem tentado estabelecer uma inflação “mais quente” para neutralizar os efeitos negativos da inflação ter estado “fria” por tanto tempo. Este é um período único em relação à história; com o Fed perseguindo ativamente uma inflação mais alta. Formalmente, o Fed mudou sua função de reação associada a ambos os seus mandatos – inflação e emprego – de ser baseado em “perspectivas” para ser baseado em “resultados”. Em essência, isso significa que o Fed passou de dirigir pelo pára-brisa para dirigir pelo espelho retrovisor. Eles ainda podem chegar aonde querem; mas existe o risco de que os mercados decidam que estão ficando para trás na curva de inflação.
Para os selecionadores de ações por aí, sugerimos uma abordagem “híbrida” – com vistas ao crescimento sustentável, mas com avaliações razoáveis - bem como fatores de qualidade, como a solidez do balanço patrimonial. Para os alocadores de ativos lá fora, sugerimos que este é um momento para disciplina; incluindo a diversificação (entre e dentro das classes de ativos) e o rebalanceamento periódico. Como um lembrete, assim como o pânico não é uma estratégia de investimento, o FOMO também não é.
Fonte: https://www.schwab.com/resource-center/insights/content/2021-mid-year-outlook-us-stocks-and-economy
